Dubai im November 2009

Dubai - das Übermorgenland
im Heute angekommen?

A - Fakten zur Zahlungsunfähigkeit bei DW Dubai World

DW wird unter Supervision des DFSF Dubai Financial Support Funds bereits seit Mitte letzten Jahres einer massiven Restrukturierung unterzogen. Zu diesem Zwecke wurde auch Aidan Birkett (Deloitte) zum Chief Restructuring Officer (CRO) der DW-Gruppe bestellt.

Am 15.10.2009 wurde zunächst von DW selbst veröffentlicht, die Restrukturierung sei weitestgehend abgeschlossen: Mit der Streichung von 12.000 Stellen (der Löwenanteil hiervon bei NAKHEEL) könnten 800 Mio. USD über die nächsten 3 Jahre eingespart werden. Von Mitgliedern der Regierung Dubais wurde regelmäßig bestätigt und auch erwartet, dass das Emirat seinen Zahlungsverpflichtungen nachkommt.

Aber einhergehend mit dem Führungswechsel in der ICD Investment Corporation Dubai wurde ein Kurswechsel umgesetzt, neu eingeworbene Anleihemittel - allen voran die vergangene Woche von 2 Banken Abu Dhabis gezeichneten 5 Mrd. USD weitere Tranche eines 20 Mrd. USD Dubai Bonds - ausschließlich nur noch für profitable Bereiche im Portfolio der Staatsunternehmen einzusetzen.

DW bzw. konkret NAKHEEL gehört definitiv nicht in diese Gruppe und hat einschließlich der Fälligkeit 14.12.2009 insgesamt bis Ende März 2010 ein Tilgungsvolumen von 9 Mrd. USD zu schultern.

Was genau ist Dubai World?

DW ist zunächst nicht gleichzusetzen mit dem Insel-Archipel "The World", welches von NAKHEEL vor der Küste Dubais in den Arabischen Golf aufgeschüttet wurde. DW ist ein überwiegend in Staatsbesitz befindliches Firmenkonglomerat mit Aktivitäten in den Bereichen Häfen, Immobilien, Edelmetalle, Wirtschaftszonen und Investment.

Bekannteste DW-Unternehmen dürften sein

• der Hafenbetreiber DP World
• der Immobilienentwickler NAKHEEL
• die Jebel Ali Free Zone Authority (JAFZA)
  
• die Dubai Ports & Customs Authority (DPCA)
  
• das DMCC Dubai Multi Commodities Centre (Free Zone Jumeirah Lake Towers)
• die Online-Handelsplattform TEJARI
• der PE-Fonds IWC Istithmar World Capital

Wie sind diese Schulden strukturiert?

DW selbst hat zunächst Direktverbindlichkeiten in Höhe von 8,75 Mrd. USD. Hinzu kommen Schätzungen der Deutschen Bank zufolge weit höhere Direktverbindlichkeiten der Tochtergesellschaften - allen voran NAKHEEL - i.H.v. 15,52 Mrd. USD. In Summe belaufen sich die Direktverbindlichkeiten also auf 24,27 Mrd. USD.

Die aktuell benannten 59 Mrd. USD stellen über die Direktverbindlichkeiten hinausgehend eine Konsolidierung der unbezahlten Rechnungen, aber auch der sogenannten Non-Debt Obligations (Verpflichtungen) aus staatlicher Landübernahme (Land Grant) dar. Das heißt zunächst, dass von einer grundlegend anderen Schuldendefinition auszugehen ist, als es z.B. in Europa der Fall wäre. "Schwebende" Verpflichtungen gegenüber dem Emirat Dubai selbst dürften hier mindestens 25% der Gesamtverpflichtungen ausmachen.

Betrachtet man das Ganze unter Insolvenzstatus-Gesichtspunkten, müssten von den 59 Mrd. USD wohl an die 15 Mrd. USD als Verpflichtung gegenüber dem eigenen Gesellschafter abgezogen werden.

Warum hat DW Probleme, seine Schulden zu begleichen?

Wie werden/müssen sich die Gläubiger verhalten?

Die drängendste Frage für Gläubiger dürfte sein, wie DW nun mit dem 3,52 Mrd. USD Sukuk von NAKHEEL umgehen wird, der am 14.12.2009 zur Rückzahlung fällig wird. Bis jetzt ist ja lediglich ein Moratorium beabsichtigt, aber noch nicht vereinbart.

Weder DFSF, noch DW haben sich zu dieser Thematik bisher geäußert. Dem Sukuk-Prospekt zufolge kann NAKHEEL die Rückzahlung zunächst auf dem Verhandlungsweg um einen weiteren Monat nach hinten schieben, ohne Vertragsbruch zu riskieren. So oder so besteht ab dem 14.12. eine 14tägige Nachfrist zur Zahlung, bevor die Bondgläubiger rechtliche Schritte einleiten können. Deutsche Bank London als Transaktionsmanager müsste also erst am 28.12.2009 die Bondgläubiger benachrichtigen.

Laut Prospekt würde die Deutsche Bank in diesem Falle eine Versammlung der Zertifikate-Inhaber einberufen, auf der über die weitere Vorgehensweise abgestimmt werden müsste.

Dies erscheint nur vordergründig sehr einfach: Beschlussfähigkeit ist nur gegeben, wenn mehr als 50% des gesamten Sukuk-Volumens vertreten sind. Ein außerordentlicher Beschluss zur Einleitung von Vollstreckungsmaßnahmen gegen DW / NAKHEEL oder zur Umstrukturierung des Sukuk erfordert 75% der abgegebenen Stimmen.

Gibt es für solch einen Fall historische Präzedenzfälle?

Eigentlich nicht. DW ist einerseits ein staatseigenes Unternehmen, andererseits hat es Attribute eines ganz normalen privatwirtschaftlichen Unternehmens: ein Börsenlisting (DP World), ein Kredit-Rating (JAFZA) etc.

B - Einordnung der Relationen

In der aktuellen Diskussion - auch und gerade ein Jahr "nach Lehman" - gehen Differenzierung und Beachtung der eigentlichen Relationen selbstverständlich nahezu unter.

Das darf nicht mal als Vorwurf formuliert werden: Zu viele haben in den vergangenen 14 Monaten zu viel Geld verloren - weltweit - als dass man sie jetzt von Anfang an mit Besonnenheitsparolen maßregeln könnte.

Aber nach so zwei oder drei Nächten Schlaf über den Schock mag sich der eine oder andere doch folgende Gedankenansätze verinnerlichen:

• Lehman war in globale "Luftnummern" in Billionen-Größenordnung involviert
• Die Dubai-Krise ist lokal, allenfalls regional - und das im Milliarden-Bereich
• Das Emirat Dubai ist Bundesland einer Föderation und hat rd. 1,7 Mio. Einwohner, was ungefähr dem Großraum München oder der Hälfte der Stadt Berlin entspricht (ach ja: Berlin hat im Gegensatz zu Dubai "nur" rd. 95 Mrd. USD Schulden)
• Diese Föderation VAE hat sowohl absolut als auch relativ im Vergleich zum BIP eine weitaus geringere Verschuldung als z.B. Deutschland oder Japan
• Überwiegend erfolgte und erfolgt in den VAE die Mittelverwendung aus Schuldenaufnahme investiv - und nicht konsumtiv-sozial, wie bei fast allen europäischen "Schuldenkönigen" - will heißen hier stehen Substanzwerte (wie immer sie aktuell auch bewertet sein mögen) gegen die Schulden und nicht Reduzierung der Soziallasten für den Einzelnen
• Mit rd. 50 Mrd. USD Vermögen alleine in den 3 Staatsfonds des Emirats Dubai und weiteren Unternehmen, Unternehmensbeteiligungen, Assets, Liegenschaften, Einlagen etc. im Volumen von wohl mindestens nochmals 300 bis 500 Mrd. USD dürfte Dubai in der allgemeinen Stimmungslage wohl mit Abstand der reichste "Pleitier" aller Zeiten sein

C - Regionale "Rückendeckung"

Abgesehen vom "wealth profile" des Emirats Dubai spielen die Föderation wie auch der GCC-Staatenbund bei wohl möglichen "Rettungsmaßnahmen" auch eine entscheidende Rolle. Trotz aller regionalen und lokalen Differenzen, die es natürlich auch hier gibt: Schon aus arabischer Verbundenheit, verbunden mit dem pragmatischen Verfolgen ganz eigener Interessen, kann generell davon ausgegangen werden, dass jeglicher Ansatz von Staatsbankrott Dubais durch die VAE wie auch einzelne benachbarte Staaten vereitelt werden würde.

Das wirft natürlich die Frage auf, können die das denn auch stemmen?

Die nachfolgende Übersicht über das Aktivvermögen der Regionalen Staatsfonds gibt ohne weitere Erläuterung eine glasklare Antwort auf diese Frage:

D - Verständliche Überreaktionen

Die aktuell zu verzeichnenden Reaktionen sind verständlich und wir persönlich glauben auch nicht, dass sich Dubai via DW mit der Bitte um ein Moratorium einen Gefallen getan hat.

Im Moment versuchen wir selbst auch noch dahinter zu kommen, was der tiefere Sinn sein könnte, da hier normalerweise strategisches Handeln und Denken üblich sind. Derzeitiger Erkenntnisstand bei uns - noch mitten im Fluß:

Möglicherweise der eleganteste Weg, "to get rid of these damned liabilities out of Waterfront, Palm Deira & The World" . . . Das ist aber noch nicht zu Ende durchgedacht, weil die Kollateralschäden eines solchen Strategieansatzes ja doch nicht unerheblich sind.

Wichtig für die berichtenden Medien wäre es allemal, mit den richtigen Zahlen und Größenordnungen zu hantieren - erste Relativierungen des Horrorszenarios haben wir ja schon vorstehend versucht.

Zudem wäre vielleicht noch anzumerken:

Die vor allem am Donnerstag die Börsen drückenden Befürchtungen, die arabischen SWFs (Souvereign Wealth Funds / Staatsfonds) könnten ihre Überseebeteiligungen "versilbern", ist natürlich großer Käse, weil: Wenn ich das durchführen will, "versilbere" ich zuerst - und bitte dann um ein Moratorium! Warum soll ich denn zuerst mit Negativnachrichten die Werte unter Druck setzen, um sie dann mit Verlust zu veräußern?

Das Bild von den finanzstarken Golfländern bekommt nur bei dem Risse, der sich hier nicht auskennt, siehe z.B. unsere Übersicht Staatsfonds unter Punkt E.

Nochmal: Es geht bei dem Moratorium um fällige Rückzahlungen von kumuliert vielleicht 12 bis 15 Mrd. USD - nicht mehr und auch nicht weniger. Und der einzige bekannte Grund, warum Dubai dieses Volumen nicht termingerecht bedienen kann - ist weil Dubai es nicht will (selektive Festlegung auf Kapitalinjektion in nachhaltig gewinnbringende Projekte, siehe oben). Ob damit zu implizieren ist, dass Dubai das nicht kann, wissen wir ehrlich gesagt nicht - wir persönlich glauben aber kaum dass es eine Frage des Könnens ist.

Auch in Bezug auf die Kollateralschäden muss man die Dinge sauber sortieren:

70% der Bankkredite an Dubai wurden von europäischen Banken ausgegeben - allen voran Deutsche Bank, LBBW, HSBC und Standard Chartered (sicher noch etliche mehr).
Diese haben in den letzten Jahren alleine schon mit dem Zinsdienst für europäische Verhältnisse überproportional gut verdient und sitzen nun halt mit im Boot - "no risk no fun". Ohne Häme: Dubai war auch für die Banken ein riesengroßer Renditespielplatz - ähnlich wie für Immobilieninvestoren.

Durch die Finanzkrise kann man für Dubai sicherlich postulieren, dass diese Spielplatzrolle zwar eine Menge (nicht nachhaltiges) Wachstum gebracht hat - aber halt auch jede Menge "headache", wie man hier sagt. Es könnte sein (ausdrücklicher Konjunktiv), dass das die aktuelle Entscheidung, ein wenig die Hose runter zu lassen, auch beeinflusst haben mag.

Vielleicht hat Dubai selbst ein wenig die Nase voll von dieser 1001-Nacht- und Wonderland-Rolle . . .

E - Die "Dubai Exposure" der "westlichen" Banken

Wie schon vielfach erläutert, sind insbesondere "westliche" Banken mit "Dubai Exposure" engagiert. Bei den nachfolgenden Angaben muss aber berücksichtigt werden, dass diese überwiegend auf VAE insgesamt bezogen sind und nicht nach Kreditnehmern segmentiert sind. Dies ist u.a. bei der Bewertung der stark im Retail- und Private-/Businessbanking engagierten Institute wie HSBC, StanChar, RBS, Lloyds etc. wichtig.

DowJones Newswire am 27.11.2009 hierzu:

Beruhigende Töne sind derweil von den Analysten der Credit Suisse zu hören, deren Angaben zufolge der Nahe Osten in den Kreditbüchern der europäischen Banken wohl nicht mehr als 1% bis 2% ausmache. Auf Dubai entfalle wiederum nur ein kleiner Teil davon. Die Analysten vermuten, dass die von ihnen beobachteten europäischen Banken insgesamt Kredite von 13 Mrd EUR dorthin vergeben haben.

Die Credit Suisse selbst sieht wegen der finanziellen Verwerfungen in Dubai kein Problem auf sich zukommen. "Das allfällige Verlustrisiko ist nicht bedeutend", sagte ein Sprecher. Auch bei der Deutschen Bank sind offenbar kaum Belastungen zu erwarten. So habe das Institut kein nennenswertes Exposure in diesem Bereich, erfuhr Dow Jones Newswires am Donnerstag von einer mit der Sache vertrauten Person.
 
Die Investmentbank-Sparte der Credit Agricole sprach derweil von einem "kleinen Exposure" gegenüber Dubai World. Einen Grund zur Sorge sieht die französische Bank in der Mitteilung des Scheichtums allerdings nicht.
 
Zu den Banken, die nach Daten von Dealogic an Finanzierungen in Dubai gearbeitet haben, finden sich neben der Credit Agricole auch die britischen Institute HSBC, Royal Bank of Scotland und Lloyds Banking. Ferner waren UBS, ING sowie die Bank of Tokyo-Mitsubishi UFJ und Sumitomo Mitsui Banking hier tätig. Entwarnung gab von diesen Banken unter anderem schon die ING. So sei die Bank ein "kleinerer Kreditgeber" bei der 5,5 Mrd USD umfassenden Kreditfazilität, sagte eine Unternehmenssprecherin. Das schweizerische Institut UBS teilte mit, ihr Engagement in Dubai sei "klein und nicht materiell".

Auch Lloyds-Chairman Win Bischoff erklärte, das geringe Exposure der Bank in Dubai habe keine Auswirkungen für die Aktionäre oder das eigene Geschäft. Die deutschen Landesbanken sind nach einer ersten Einschätzung in Dubai allenfalls mit kleinen Summen engagiert. Wie eine Umfrage von Dow Jones Newswires bei den Landesbanken ergab, müssen viele Institute jedoch noch genau schauen, ob sie von dem Schuldenmoratorium der Investmentgesellschaft Dubai World betroffen oder ob sie bei einem anderen Unternehmen in Dubai investiert sind.

Originalmeldung

Die "Dubai Exposure" im Einzelnen

• 231 Mio. USD durch SMBC Sumito Mitsui Banking Corporation
• 693 Mio. USD durch Bank of Tokyo-Mitsubishi UFJ
• 116 Mio. USD durch Mizuho Corporate Bank
• 120 Mio. USD durch andere, kleinere Institute

• 1,9 Mrd. USD durch Citigroup USA
• 1,5 Mrd. USD durch Bank of America
• 1,5 Mrd. USD durch J.P. Morgan Chase

• 15,9 Mrd. USD durch HSBC Holdings PLC
  (1,7% des Konzern-Loan-Book, dagegen stehen 19,3 Mrd. USD Einlagen VAE)
• 7,8 Mrd. USD durch Standard Chartered
  (7% des Konzern-Loan-Book)
• 3,6 Mrd. USD durch Barclays Bank
  (unter 1% des Konzern-Loan-Book)
• 2,2 Mrd. USD durch RBS Royal Bank of Scotland / ABN Amro
  (unter 1% des Konzern-Loan-Book)
• 1,7 Mrd. USD durch BNP Paribas
• 1,6 Mrd. USD durch Lloyds Banking Group PLC
  (unter 1% des Konzern-Loan-Book)
• 1,5 Mrd. USD durch Credit Agricole SA
• 1,4 Mrd. USD durch ING Banking Group
• 1,4 Mrd. USD durch Deutsche Bank
  (keine DW-Exposure)
• 1,0 Mrd. USD durch LBBW

Quellen: Nikkei Business Daily, Credit Suisse, Emirates Bank Association, eigene Recherchen

Es fehlen im Detail noch einige Banken, bereinigte Zahlen erwarten wir in den nächsten Tagen. Insbesondere verschiedene deutsche Landesbanken ließen am Freitag verlautbaren, nun erst mal prüfen zu müssen, inwieweit ihre Engagements mit DW oder nicht auch mit anderen Dubai-Firmen verknüpft sind (grins).

Die lokale und regionale "Dubai Exposure"

Zumindest die "Dubai Exposure" der derzeit in den Medien benannten lokaler und regionaler Banken fällt doch eher bescheiden aus:

• 1,9 Mrd. USD – ADBC Abu Dhabi Commercial Bank
• 345 Mio. USD – NBAD National Bank of Abu Dhabi
  
• NN USD – First Gulf Bank (Dementi am 30.11.09, "incorrect & absolutely overstated")
  

F - Der Bankensektor in den VAE

Exemplarisch betrachtet lesen sich die vergangene Woche von Standard & Poor’s (S&P) vorgenommenen Ratingabstufungen bei den vier Dubai-Kreditinstituten doch schlimmer, als sie tatsächlich sein mögen:

• EIB Emirates International Bank -  A-
• Emirates National Bank of Dubai -  A-
• Mashreq Bank: -  A-
• DIB Dubai Islamic Bank: -  BBB+

Der Bankensektor in den VAE erscheint - auch und gerade im Überseevergleich - in Bezug auf die üblichen Kennziffern doch recht gesund, wie man bei näherem Interesse den nachfolgenden Publikationen der Emirates Bank Association (EBA) entnehmen kann:

Jahresbericht 2008 - Commercial Banks
Jahresbericht 2008 - National Banks
Jahresbericht 2008 - Islamic National Banks
Jahresbericht 2008 - Foreign Banks 

Einlagenabsicherung durch die VAE Zentralbank

Es versteht sich von selbst mit Blick auf die Deposit-Statistiken der EBA, dass natürlich im Hinblick auf Ratingabstufungen der Banken die Frage keimt, wie sicher die Einlagen bei den verschiedenen in den VAE zugelassenen Banken denn sind.

Generell und gesetzlich verankert gilt:

Kundeneinlagen bei in den VAE zugelassenen Banken sind spätestens seit 19.05.2009 explizit für den Zeitraum von 3 Jahren staatlich garantiert, nachdem das "Federal National Council" (FNC) der VAE einem entsprechenden Gesetzentwurf zugestimmt hat.

Die Laufzeit der Garantie beträgt (über) 3 Jahre und endet vorerst am 31.12.2012. Die Garantie deckt alle nationalen Banken sowie die Niederlassungen ausländischer Banken sowie auch Kundeneinlagen, die aus dem Ausland stammen, ab. Eine markante Lücke - dass nämlich die Middle East Töchter von UK-Banken bislang nicht durch die britische Einlagensicherung abgedeckt waren - ist nun geschlossen worden.

Hervorzuheben ist, dass schon zuvor eine Liquiditätsgarantie für VAE-Banken vom Staat übernommen wurde, jedoch keine so stark explizit gegenüber dem einzelnen Anleger ausgesprochene Einlagensicherung, wie das nun der Fall ist.

Diese "neue" Einlagensicherung ist betragsmäßig unbegrenzt, das unterscheidet sie erheblich z.B. vom Deutschen Einlagensicherungsfonds.

Oder - um Norbert Blüm zu bemühen: "Die Gelder sinnd sischer."